Οι αγορές άρχισαν να τιμολογούν τη διάρρηξη της Ευρωζώνης

Το μεγαλύτερο ερώτημα για την Ευρώπη δεν είναι πια αυτό που ήταν μέχρι πριν από ένα μήνα. Δεν αφορά δηλαδή το αν θα υπάρξει εθνικό χρεοστάσιο σε κράτος μέλος του ευρώ αλλά το αν θα επιβιώσει η Ευρωζώνη υπό την παρούσα μορφή της.

Την Πέμπτη έγινε γνωστό ότι η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα εξετάζει τη δραστική επέκταση της διάρκειας των δανείων που παρέχει προς τις εμπορικές τράπεζες σε δύο ή και τρία χρόνια προκειμένου να αποτρέψει το ενδεχόμενο κατάρρευσης του ευρωπαϊκού τραπεζικού συστήματος.

Παράλληλα η γαλλογερμανική ηγεσία ανακοίνωσε ότι θα εργαστεί για τη στενότερη πολιτική και οικονομική ολοκλήρωση της Ευρωζώνης – χωρίς ωστόσο να δώσει περαιτέρω λεπτομέρειες, γεγονός που για μια άκομη φορά την έφερε πολύ πιο πίσω από τις προσδοκίες των αγορών.

Συν τοις άλλοις, η αποτυχία της Γερμανίας μια μέρα πριν, την Τετάρτη, να καλύψει το 40% μιας δημοπρασίας ομολόγων ύψους 6 δις ευρώ θεωρήθηκε από πολλούς αναλυτές ως χαρακτηριστική μιας νέας φάσης της κρίσης στην οποία οι επενδυτές αρχίζουν να αμφισβητούν ακόμη και τα 'ασφαλή λιμάνια' της ζώνης του ευρώ. Βεβαίως υπήρξαν και οι φωνές που επισήμαναν – με πειστικό τρόπο – ότι η αποτυχία της γερμανικής δημοπρασίας δεν ήταν και τόσο σημαντική αφού μέχρι στιγμής η Γερμανία επωφελούνταν από τη φυγή των επενδυτών από τις θεωρούμενες ως επικίνδυνες χώρες του ευρωπαϊκού Νότου, με αποτέλεσμα οι αποδόσεις των ομολόγων της να έχουν φτάσει σε ιστορικά χαμηλά όλων των εποχών και πως ενδέχεται κάλλιστα η ζήτηση για τα γερμανικά χαρτιά να αυξηθεί μόλις εξορθολογιστούν λίγο οι αποδόσεις τους.

Μπήκαμε στο δεύτερο στάδιο της κρίσης

Ενδιαφέρον είχε πάντως το ότι και την Πέμπτη οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων ενισχύθηκαν περαιτέρω συγκλίνοντας με των βρετανικών, ενώ τις δύο τελευταίες εβδομάδες αυξήθηκε το κόστος δανεισμού των κρατών της Ευρωζώνης που διαθέτουν ισχυρή δημοσιονομική θέση – της Ολλανδίας και της Φιλανδίας. Όλα αυτά μας δείχνουν ότι τουλάχιστον σήμερα τα ευρωπαϊκά ομόλογα υψηλής πιστωτικής αξιολόγησης – όπως επίσης και τα ομόλογα του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας – δυσκολεύονται να προσελκύσουν αγοραστές. Και το συμπέρασμα μιας σημαντικής μερίδας αναλυτών είναι το εξής: αν στο πρώτο στάδιο της κρίσης παρακολουθήσαμε τη φυγή των επενδυτών από τα ομόλογα της ευρωπαϊκής περιφέρειας προς όφελος του πυρήνα, στο δεύτερο στάδιο της κρίσης που μόλις ξεκίνησε βλέπουμε τους επενδυτές να αποφεύγουν την Ευρωζώνη σαν σύνολο.

«Οι εξελίξεις της περασμένης εβδομάδας υποδεικνύουν ότι το ζήτημα καθίσταται ευρύτερο και δεν αφορά μόνο τη Γερμανία. Θεωρούμε ότι η αγορά επιχειρεί να τιμολογήσει τη διάρρηξη του ευρώ», έγραψε η ελβετική UBS σε σημείωμα προς τους πελάτες της.

Μόλις πριν ένα μήνα οι ηγέτες της Ευρωζώνης, με επικεφαλής τη Γερμανίδα καγκελάριο Αγγελα Μέρκελ, είχαν αναγκαστεί να μιλήσουν ανοιχτά για την πιθανότητα εξόδου της Ελλάδας από την Ευρωζώνη – όταν η κυβέρνηση Παπανδρέου απείλησε με ένα δημοψήφισμα - έκπληξη προκειμένου να αποφανθεί ο ελληνικός λαός για τους όρους της ευρωπαϊκής διάσωσης. Η σχετική συζήτηση είχε ανοίξει όμως δημοσίως το ενδεχόμενο η νομισματική ένωση να μη διατηρηθεί υπό την παρούσα μορφή της. Και βεβαίως οι αγορές δεν φοβούνται την έξοδο της Ελλάδας από το ευρώ αλλά το ότι μια διάρρηξη του ευρώ θα πάει πολύ πιο πέρα από την Ελλάδα.

«Το όλο ζήτημα δεν έχει να κάνει με το αν μπορεί να φύγει η Ελλάδα από το ευρώ. Έχει να κάνει με το αν η Γερμανία, η Γαλλία, η Ιταλία και η Ισπανία θα συνεχίσουν να μοιράζονται το ίδιο νόμισμα», δήλωσε ο Άντριου Μπολς, επικεφαλής του χαρτοφυλακίου ευρωπαϊκών ομολόγων της Pimco.

Κίνδυνος χρεοστασίου για όλη την Ευρωζώνη

Οι επενδυτές ομολόγων αγόραζαν γαλλικά κρατικά ομόλογα γνωρίζοντας ότι αντιμετωπίζουν επιτοκιακό κίνδυνο. Αν δεν προχωρούσαν σε αντισταθμιστικές θέσεις, κινδύνευαν να χάσουν λεφτά σε περίπτωση αύξησης του επιτοκίου. Αλλά μόνο πρόσφατα άρχισε να διαφαίνεται ότι τα γαλλικά ομόλογα τους εξέθεταν και σε έναν άλλο τύπο κινδύνου που κάθε συνητρητικός επενδυτής προσπαθεί να αποφύγει: τον πιστωτικό κίνδυνο, την προοπτική δηλαδή το κεφάλαιό τους να μην αποπληρωθεί στο σύνολό του και στην ώρα του.

Ο λόγος για τον οποίο υπάρχει τέτοιος κίνδυνος στην περίπτωση της Γαλλίας και όχι στην περίπτωση της εξίσου υπερχρεωμένης Βρετανίας είναι η αβεβαιότητα σχετικά με το ρόλο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Η ΕΚΤ αρνείται να αναλάβει το ρόλο του δανειστή εσχάτου καταφυγίου για τα κράτη της Ευρωζώνης – και η στάση της αυτή υποστηρίχθηκε για μια ακόμη φορά από τη Γερμανίδα καγκελάριο Αγγέλα Μέρκελ την περασμένη Πέμπτη.

Η ΕΚΤ υποστηρίζει ότι δεν μπορεί να κάνει κάτι τέτοιο – ενώ ορισμένοι νομικοί υποστηρίζουν ότι ακόμη και το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων που εφαρμόζει πάει πέρα από την εντολή της. Η ΕΚΤ δικαιολογεί το πρόγραμμα των περιορισμένων αγορών ομολόγων ως απαραίτητο για τη σωστή μετάδοση της νομισματικής της πολιτικής στην πραγματική οικονομία, ενώ με τον ίδιο τρόπο δικαιολόγησε και την πρόσφατη απόφασή της για επέκταση της χρονικής διάρκειας της χρηματοδότησης προς τις εμπορικές τράπεζες σε δύο και τρία χρόνια.

Δίχως, όμως, τη δέσμευση μιας κεντρικής τράπεζας ότι θα παρεμβαίνει σαν δανειστής εσχάτου καταφυγίου, η κρίση ρευστότητας ενός κράτους διατρέχει πάντα τον κίνδυνο να μετατραπεί σε κρίση φερεγγυότητας. Σε αντίθεση με την Ευρωζώνη, στη Βρετανία για παράδειγμα η Τράπεζα της Αγγλίας μπορεί πάντα να παρέμβει σαν αγοραστής κρατικών ομολόγων.

Το 'παιχνίδι της κότας' και η ΕΚΤ

Ένα μεγάλο κομμάτι αναλυτών και επενδυτών, υποστηρίζει ο Μπολς της Pimco, θεωρεί ότι η η ΕΚΤ εφαρμόζει τη λεγόμενη 'στρατηγική της κότας'. (Ο όρος 'στρατηγική της κότας' αναφέρεται στο λεγόμενο 'παίγνιο της κότας', όπου δύο οδηγοί ξεκινούν από αντίθετες κατευθύνσεις και οδηγούν ο ένας απέναντι στον άλλο με μεγάλη ταχύτητα. Αν ο ένας από τους δυο δεν στρίψει επέρχεται σύγκρουση και κινδυνεύουν να σκοτωθούν. Κερδίζει όποιος από τους δύο καταφέρει να μην στρίψει ενώ ο αντίπαλός του, που είναι η 'κότα', χάνει). Η ΕΚΤ περιμένει δηλαδή ως την τελευταία στιγμή προκειμένου να παρέμβει αποφασιστικά. Σύμφωνα με αυτή τη λογική, υποτίθεται ότι η κεντρική τράπεζα θέλει να εξασφαλίσει αφενός τη δέσμευση των κυβερνήσεων σε αυστηρότατη δημοσιονομική πειθαρχία και αφετέρου την πραγματική ολοκλήρωση των δημοσιονομικών πολιτικών των κρατών, η οποία θα περιλαμβάνει ενδεχομένως και μια πρόταση για το κοινό ευρωομόλογο, σύμφωνα με τις προτάσεις που κατέθεσε η Ευρωπαϊκή Επιτροπή την περασμένη εβδομάδα.

Πολλές κυβερνήσεις της Ευρωζώνης κινούνται προς την αντίθεση κατεύθυνση από την ΕΚΤ με όλη τους την ταχύτητα. «Είναι αμφίβολο αν το παρεμβατικό δημοσιονομικό και οικονομικό καθεστώς που προτείνουν η Γερμανία και η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αντιπροσωπεύει ένα κόστος που θα είναι διατεθειμένες να πληρώσουν η Ιταλία και τα άλλα κράτη της Ευρωζώνης για τη διάσωση του ευρώ», παρατηρούν κύκλοι εταιρικών συμβούλων του Λονδίνου.

Πολλοί κρατικοί και άλλοι αξιωματουχοι ελπίζουν ότι πρώτη θα κάνει τη στροφή η ΕΚΤ, επιτρέποντάς τους να αποφύγουν δεσμεύσεις που είναι εξαιρετικά δυσάρεστες για τους ευρωπαϊκούς λαούς. Παρά ταύτα, τα γεγονότα της περασμένης εβδομάδας έδειξαν ότι ο χρόνος δεν είναι με το μέρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Σε περίπτωση που υπάρξει μόνιμη φυγή των επενδυτών από την Ευρωζώνη, η ΕΚΤ μπορεί κάλλιστα να μην είναι σε θέση να αντιμετωπίσει την κρίση.

Στο 'παιχνίδι της κότας', είτε ο ένας είτε και οι δύο οδηγοί μπορούν να στρίψουν για να αποφύγουν την καταστροφή. Όμως το πρόβλημα για το ευρώ είναι ότι οι αγορές έχουν αρχίσει να τιμολογούν στα ομόλογα της Ευρωζώνης το ενδεχόμενο να μη στρίψει κανένας από τους δύο.
badmoney